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过会了又中止上市，还遭到调查，这么多的奇葩事，都集中在这家名为“浙江国祥”的拟上市企业上。
就在10月7日晚间，浙江国祥发布的公告，为这家已经过会的企业上市画上了“休止符”。更为有意思的是，就在暂停上市没过多久，上交所也宣布“将针对自媒体反映情况，对浙江国祥开展一次专项核查”。由此看来，这家公司非但没能成功上市，反倒遭到了监管调查！
据上交所发布，10月9日早间，针对浙江国祥暂停IPO发行相关事项，上交所有关负责人进一步就前期审核及监管相关情况发布了《上交所就浙江国祥股份有限公司暂停首次公开发行答记者问》。
根据上交所回应，浙江国祥已由原来的以商用中央空调为主，转为以工业中央空调为主，其业务与产品、技术与研发、人员与销售模式、实控人与管理层等已发生实质改变。
那么浙江国祥上市究竟用的哪一套标准呢？根据上交所回应，公司最近3年净利润（扣除非经常性损益前后孰低，下同）累计为38,704万元，最近一年净利润为18,591万元，最近3年经营活动产生的现金流量净额累计为60,083万元，营业收入累计为422,535万元。浙江国祥符合主板第一套上市标准。
至于前期市场关注的“发行价过高”问题，上交所回应称，对应2022年度经营业绩，发行市盈率为51.29倍。根据浙江国祥和主承销商披露的同行业可比公司，它们的市盈率分别为盾安环境25.19倍、申菱环境54.12倍、佳力图180.30倍、英维克58.14倍。
不过上述回应并不意味着结果：上交所同时表示“为回应市场和广大投资者的关切，上交所将认真组织开展对浙江国祥的专项核查”。
浙江国祥引发监管关注的问题，似乎并不止这些：据《21世纪经济报道》等媒体报道，此前上交所就对其进行了一连串的问询，而公司的回复，也体现了这家公司背后资本结构的复杂：
此前，上交所已要求发行人说明取得国祥制冷资产的背景、所履行的决策程序、审批程序与信息披露情况，是否符合法律法规、交易双方公司章程以及证监会和证券交易所有关上市公司监管和信息披露要求，资产转让是否存在诉讼、争议或潜在纠纷等。
当时，浙江国祥回复称，原上市公司国祥制冷实际控制人陈天麟对国祥制冷经营失去信心，并准备家庭移民英国，因此，拟不再继续从事中央空调相关经营业务。而由于重大资产重组置出资产受让方幸福基业主营业务系房地产投资开发业务，亦无意经营中央空调业务的计划，因此也有意待相关重大资产重组完成后，尽快出售其因重组需要而购入的中央空调相关业务。
上市公司资产的转让，是一件非常严肃的法律事务，可不是简简单单“经营失去信心”几个字能够概括的。下面我们就结合浙江国祥今年7月发布的招股书，剖析浙江国祥和国祥制冷之间的关系，以及上市受阻背后的资本局。
据公开资料，浙江国祥的前身可以追溯到上市公司国祥制冷，后者为陈和贵、陈天麟父子于1993年在绍兴成立的空调制冷企业，曾在2003年于上交所上市，但到了2004、2005年业绩大幅下滑，直到2009年4月30日，国祥制冷因两年连续亏损被上交所实施退市风险警示，股票简称*ST国祥。
在审核制的时代，上市公司即使业绩不行，“壳”依然有着相当大的价值。据公开资料，此后国祥制冷以重大资产置换及向幸福基业发行股份购买资产的方式，将其当时全部资产、负债置出，注入幸福基业持有的房地产开发和区域开发业务资产。2011年，重大资产重组完成，华夏幸福成功借其壳上市。
众所周知，华夏幸福是一家房地产公司，不可能在空调制冷上花功夫。因此在借壳上市成功后，将原有的资产出手才是当务之急。
2011年9月8日，国祥制冷与幸福基业签署了《资产交割确认书》，置出资产已由幸福基业实际控制，与置出资产有关的全部权利和义务均由幸福基业享有和承担；2012年9月21日，幸福基业与陈根伟、徐士方夫妇控制的浙江国祥股权投资有限公司（以下简称“国祥控股”）签署协议，将其持有的国祥有限100%股权以8000万元的价格转让给国祥控股。至此，国祥有限股东变更为国祥控股，实际控制人为陈根伟、徐士方夫妇。
据招股书，陈根伟、徐士方夫妇分别持有国祥控股70%、30%股权，国祥控股持有公司50.98%股权；同时，国祥控股持有德尔塔77.00%股权，间接控制公司0.27%股权；此外，陈根伟通过担任厚积投资、博观投资执行事务合伙人，间接控制公司14.08%股权，因此，陈根伟、徐士方夫妇合计控制公司65.33%股权。且为实际控制人。
本次发行前，公司总股本为10,507万股，本次拟公开发行3,502.34万股，老股东不公开发售股份，本次发行的股份占发行后总股本的比例为25%。
说到这里应该很清楚了：最早的上市公司因经营不善而卖壳，之后原来高管又通过复杂的资本运作，将原来的资产买回，并成为新公司的实际控制人，现在又想将原来的资产再次上市，上演一出“狸猫换太子”的把戏。但上交所早上的回应也说明，此次重新上市完全是“新瓶装新酒”。
此外，这并不是公司首次申请上市：据上海证券报，在冲刺沪市主板IPO之前，浙江国祥曾于2020年11月申报科创板，彼时拟募资5.99亿元。经过一轮问询后，公司于2021年7月20日主动撤单，科创板IPO终止。
那么公司的业务究竟有何过人之处呢？据招股书，公司是一家专注于为“精密工业、新能源、新材料、尖端医疗、地铁、核电等高精尖领域及公共建筑室内环境提供人工环境系统解决方案”的设备供应商，听起来很高大上，应该归入“科创企业”一类。难怪首次申请上市冲击的是科创板！
但是请看主要产品：包括空调主机、商用机和空调末端，说通俗点就是造空调的，只不过不是格力美的这样的家用空调，而是办公楼里常见的中央空调。2022年，公司营收18.67亿元，三种主要产品占业务收入比达89.15%。
从2020到2022三年，公司三大类产品产销率如下表所示。可以看出，2022年，三大类产品产销率均超过100%，似乎还算不错。
工商业用中央空调在欧美市场已历经百余年，市场已进入成熟阶段。国内中央空调行业起步于上世纪50 年代，经历了从最初的仿制国外产品，到自行设计制造，引进技术的消化、吸收，直至目前的自主开发、创新等几个阶段，有效缩小了与国外先进水平的差距。近年来，国产品牌阵营市场号召力和品牌影响力与日俱增，已经占据市场近半壁江山，和日韩及欧美品牌分庭抗礼。
据招股书，公司目前已成长为工商业用中央空调行业具有较高品牌竞争力的企业，在国产品牌排名中更是名列前茅。不过由于市场本身的高度分散性，公司的绝对市场占有率并不高。
此外在洁净空调领域的市占排名更高：根据历年《中国中央空调市场总结报告》，2020年、2021年和2022年，公司在中国中央空调洁净领域市场占有率分别为6.29%、10.02%和10.06%，呈上升趋势，且均位列国产品牌第二。
说到这里可以总结一下：虽然顶着“高科技”企业的名头，不过这里的高科技似乎偏重于服务对象，公司本身则是一家传统得不能再传统的制造业企业。而经营业绩再好的企业，如果一级市场估值过高，都容易造成二级市场“高位接盘”。那么这就涉及本文一开头的第二个问题了：发行定价究竟高不高？
根据发行公告，公司原计划募集资金7.37亿元。但若按发行价格68.07元/股和3,502.34万股的新股发行数量计算，公司预计募集资金总额23.84亿元，扣除发行费用（不含增值税）2.28亿元后，预计募集资金净额为21.56亿元。换言之，若公司上市发行成功，或将超募16亿元。
这个发行价是怎么来的呢？根据发行公告，剔除无效报价和最高报价后，参与初步询价的投资者为733家，配售对象为8547个，其中大部分公募基金报价在73元/股左右。颇为引人注意的是，去掉一些过高的报价，依然有嘉实基金、富国基金等报价远超行业均值。嘉实基金报价是81.94元/股，较发行定价溢价20%；富国基金报价80.75元/股，较发行定价溢价19%，且均为有效报价。关于报价的细节问题，上交所今早的回复中也有所说明！
正如前文所言，陈根伟、徐士方夫妇合计控制公司近七成股权，因而倘若成功上市，两人的身价想必会暴涨，如同大部分IPO成功的公司一样。那么问题来了，这家公司，真需要这么多钱么？
招股书显示，2020年至2022年，公司交易性金融资产分别为2.11亿元、4.06亿元、7.34亿元，占同期总资产之比分别为22%、30%、43%。2023年半年报则显示，公司交易性金融资产进一步攀升至9.02亿元。既然有大笔闲钱购买理财产品，为何还要急吼吼上市圈钱呢？
更为引发市场关注的是其“高分红”问题：数据显示：2017年、2018年、2019年三年年数据中，浙江国祥在扣非净利润分别只有2834.40万元、4393.70万元、6738.13万元的情况下分别分红2989万、4020万、4098万元，特别是2017年和2018年两年，几乎分掉了全部的净利润，可以说是“清仓式”分红！
到了2020年和2021年，随着利润的增加，公司现金分红的比例有所下调，但绝对值依旧巨大。直到2022年才停止分红。由此计算，2017到2021年五年，公司分红总额高达1.8亿元，其中大部分自然落入了大股东兼实控人陈根伟、徐士方夫妇的口袋。
比分红更亮眼的，或许是这家公司近期“火箭式蹿升”的营收及利润增速：最近三年，浙江国祥营收增长均超20%，2022年营收的增长达到40%，增长速度稳步攀升。更加亮眼的是2022利润的增速：从2020年开始，公司的扣非净利润开始一路狂奔，2022年增速更是达到了80%，在疫情三年里，可谓“逆天式”增长！
2023年上半年，这一增长趋势仍在延续：据半年报，公司2023年上半年实现营业收入99818.53万元，同比增长19.85%，扣非净利润13454.11万元，同比增长126.89%。
不过利润的构成也值得关注：据招股书，从2020到2022年，浙江国祥的税收优惠金额与政府补助金额合计为5,057.63万元、4,540.30万元、6,489.06万元，占利润总额的比例合计为36.15%、34.93%、21.99%。
其实梳理资本市场过往案例可以发现，存在多个与发行人类似的、置出上市公司资产后又重新以该同一资产上市，并且最终成功的先例。公司此前回复上交所时，便列举了川仪股份、立昂微、富煌钢构等“同一资产二次上市”的案例。不管上市资产来源，也不管是审核制还是注册制，合规永远是底线。
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