申万宏源：以旧换新政策预计至少持续至2025年 关注白电、清洁电器等品类边际拉动效果根据测算，预计本轮政策预计至少持续至2025年，拉动销量增长效果在15%以上。

　　智通财经APP获悉，申万宏源发布研报称，我国历史上家电刺激政策对以旧换新量有明显拉动效果，保有量提升则与地产周期关联性较大。横向对比日本家电刺激政策，日本环保积分制度对渗透率、以旧换新量亦拉动明显。根据测算，预计本轮政策预计至少持续至2025年，拉动销量增长效果在15%以上。近期在以旧换新政策的持续催化下，白电、清洁电器等品类边际拉动效果预计较大。

　　纵向对标：我国历史上家电刺激政策对以旧换新量有明显拉动效果，保有量提升则与地产周期关联性较大。

　　历史上我国家电领域可总结为2007年家电下乡、2009年节能惠民、2009年以旧换新三次强政策刺激，经过复盘，家电不同渗透率阶段、地产周期、政策的实际减免金额对政策效果有明显影响，地产周期/以旧换新政策分别主要通过影响保有量提升/以旧换新量提升速度影响家电销售。

　　该行通过历史三轮家电政策作为基础，将主要影响因素进行拆分量化，构建销量影响因素的拆分模型。拆分来看，以旧换新方面，2007-2010年以旧换新量增速分别达到27%/18%/3%/9%，显著高于政策前后年度；地产上行周期与家电在竣工数据方面相关性更强，该轮地产周期在2008年见底，在2009年增速见顶，并保持高景气度至2011年，2009-2011年空调保有量提升增速达到64%/57%/91%，显著高于地产周期底部年份。可见政策对以旧换新量有明显拉动效果，保有量提升则与地产周期关联性较大。

　　横向对标：日本环保积分制度对渗透率、以旧换新量均拉动明显，大金聚焦主业、海外布局顺应大势跑出独立行情。

　　横向对比日本家电刺激政策，其家电政策基本围绕节能环保进行，规模最大的环保返点与我国以旧换新模式较为相似，通过复盘对标，该行看到日本环保积分制度本质上在渗透率提升、以旧换新方面均有刺激效果。根据前述模型，将日本环保积分制度推行阶段日本空调销量按照渗透率提升量+以旧换新量进行拆分，可以看到环保积分制度在推行的第一年(2010年)带动渗透率提升明显，2011年则刺激了以旧换新需求。

　　该行将国内本轮以旧换新政策参考纵向国内历史以旧换新与横向日本环保积分政策，以旧换新量增速预计在30%以上，由于地产周期、渗透率没有显著催化因素，假设两个参数保持稳定，预计2024/2025年空调销量分别有约5%/16%的增幅。

　　我国本轮以旧换新政策第一轮自2024年7月25日发改委和财政部两部门发文至年末，而根据湖北省发文明确2025年家电以旧换新将继续进行，并已开启核销商户报名工作，因此预计我国本轮政策周期至少持续至2025年。

　　投资要点：近期以旧换新政策的持续催化下，白电、清洁电器等品类边际拉动效果预计较大。

　　根据奥维云网数据，2024.8.25-10.27以旧换新叠加双十一补贴下，空调、冰箱、洗衣机、彩电、热水器、油烟机、燃气灶7大品类线%，线%，实现爆发式增长，在预计2025年国家仍然推出补贴类政策的基础上，内需有望进一步提振。

　　小家电方面，清洁电器由于单价相对较高，且近两年处于以价换量进程中，因而消费者对价格相对敏感，双十一以旧换新国补在线上平台上线后，针对部分扫地机、洗地机等新品进行补贴，促进消费效果突出。

　　根据奥维云网数据，2024年10月扫地机/洗地机品类线%，线上叠加线下补贴刺激下，预计边际拉动效果显著。持续推荐白电板块头部企业美的集团(000333.SZ)、海尔智家(600690.SH)、格力电器(000651.SZ)、海信家电(000921.SZ)等的组合，关注清洁电器板块石头科技(688169.SH)、科沃斯(603486.SH)。